GLOBAL CREDIT BULLETS | Lunedì 12 settembre 2022

BCE – La politica aggressiva non basta
Durante la riunione di politica monetaria della scorsa settimana, la BCE ha rialzato i tassi di 75 punti base, elevando notevolmente le proprie stime sull’inflazione, in linea con quanto da noi previsto.
Il rally nelle quotazioni del gas registrato ad agosto è risultato un fattore chiave per la revisione delle stime inflazionistiche. Le previsioni al 2022 e al 2023 sono infatti salite rispettivamente all’8,1% e al 5,5%, mentre le stime di crescita sono state riviste al 3,1% nel 2022 e allo 0,9% nel 2023. Tutte le revisioni sulle stime si sono trovate in linea con il consenso del mercato, ad eccezione della stima inflazionistica per il 2023, che è stata di circa 70 punti base superiore a quanto previsto dal mercato, suggerendo una politica più restrittiva per il 2023.
Il tono generale è rimasto aggressivo, con Christine Lagarde che ha fatto intendere segnali di tassi di riferimento più elevati, riferendosi direttamente alle quotazioni di mercato, legittimando di fatto un tasso d’interesse che potrebbe aumentare fino al 2,3%. Tuttavia, durante la sua conferenza stampa, la presidente Lagarde ha escluso ulteriori rialzi di questo calibro per i prossimi mesi. Riteniamo che i futuri rialzi dei tassi e il tasso principale siano ancora soggetti a molta incertezza, principalmente a causa della volatilità dell’inflazione.
Una BCE aggressiva finora non è riuscita a invertire il trend di debolezza dell’euro. La moneta unica reagirà alle decisioni sui tassi dei prossimi 2-3 meeting, mentre il messaggio “75 punti base non è la norma” ha innescato un ribasso dell’euro (che poi si è riassestato quando Lagarde ha accennato alla possibilità di un altro grande rialzo dei tassi a breve termine).
Nel complesso, gli insufficienti rialzi e i tassi reali negativi sembrano affossare l’euro per ora. Una potenziale correzione al rialzo per l’euro potrebbe derivare da un improvviso aumento dei tassi reali o da qualcos’altro, che molto probabilmente deriverebbe dal piano energetico o dalle misure fiscali volte a proteggere l’economia da una recessione energetica. Per quanto riguarda i tassi, riteniamo che questa incapacità di muovere l’euro possa portare a ulteriori rialzi in arrivo.

Energy Plan UE – Segnali di speranza
Venerdì i ministri dell’Energia dell’UE hanno presentato un piano d’azione per un progetto energetico paneuropeo. Sebbene i dettagli dovranno ancora essere discussi, riteniamo che la coesione e l’impegno nel piano siano notevoli e sufficienti a consentire ai mercati una revisione circa l’entità della recessione europea.
I ministri hanno invitato la Commissione ad aderire alle seguenti misure entro la metà di settembre:

1. Proporre misure volte a limitare i ricavi dei produttori inframarginali di energia elettrica con bassi costi di produzione, e ad introdurre un contributo di solidarietà da parte delle società di combustibili fossili, utilizzabile al fine di mitigare l’impatto degli elevati prezzi al consumo dell’energia.
2. Proporre temporanei interventi di emergenza, compreso un massimale sul prezzo del gas. Misure specifiche al riguardo dovrebbero inoltre contribuire a limitare l’impatto dei prezzi elevati del gas sui mercati dell’elettricità europei e sui prezzi al consumo dell’energia.
3. Presentare una proposta che incentivi la riduzione coordinata della domanda di elettricità in tutta l’Unione Europea, al fine di alleviare la pressione sulla produzione di elettricità fronteggiando gli elevati prezzi e la scarsità di energia.
4. Progettare strumenti di liquidità di emergenza che assicurino che gli operatori di mercato abbiano a loro disposizione la liquidità necessaria a soddisfare le margin calls, al fine di far fronte all’aumento della volatilità nei mercati dei futures, e prendere in considerazione la revisione delle linee guida rilevanti in materia, in modo da integrare i regolamenti di tutela.

Inflazione USA – In attesa di un rallentamento
Prevediamo che il dato sull’inflazione complessiva di questa settimana si attesterà a un livello leggermente più basso, con una variazione negativa su base mensile, motivata dai prezzi più bassi dell’energia negli Stati Uniti. I prezzi dell’energia diminuiranno ancor di più ad agosto rispetto che a luglio, con un calo previsto superiore al 6%, a seguito di una variazione già fortemente negativa del 4,7% a luglio. Su base mensile, riteniamo che l’inflazione core rimarrà in linea con i livelli dello scorso mese. Dati recenti indicano che è probabile che l’aumento nei prezzi degli affitti rimanga fortemente elevato per un po’ di tempo, mantenendo la Fed in un percorso di politica restrittiva.
Su base annua, l’inflazione complessiva è sulla buona strada per scendere all’8%, in calo di 1,1 punti percentuali rispetto al massimo degli ultimi 40 anni di giugno al 9,1%. D’altra parte, a causa dell’effetto base, l’inflazione core dovrebbe essere più alta, raggiungendo il 6,1% su base annua dopo il 5,9% del mese scorso, suggerendo che il picco dell’inflazione core debba ancora arrivare. Si prevede che l’inflazione core sui servizi aumenterà, più che compensando un calo dell’inflazione core sui beni, dovuto alla riduzione dei prezzi delle auto usate. Riteniamo che i prezzi delle case saranno fondamentali da tenere d’occhio nella lettura del dato di questa settimana, in quanto daranno un segnale sulla viscosità dell’inflazione.
Nel complesso, riteniamo che un potenziale allentamento dell’inflazione guidato dal calo dei prezzi dell’energia non sarà sufficiente a rendere la Fed più accomodante. Durante i discorsi della scorsa settimana, Powell e altri membri della Fed hanno ribadito una politica mirata alla lotta all’inflazione e hanno sottolineato i rischi di un’avventata conclusione dell’attuale stretta monetaria, lasciando la porta aperta al riemergere di pressioni inflazionistiche.
A meno che questa settimana non vediamo una grande sorpresa nei dati sull’inflazione, che dovrebbe risultare molto più debole del previsto, prevediamo che la Fed alzerà i tassi di 75 punti base alla prossima riunione del FOMC di settembre. Attualmente i mercati stanno scontando un aumento di circa 68 punti base per la prossima riunione, il che implica un tasso ufficiale di poco superiore al 3%. Le aspettative di fine anno sono per un livello dei tassi ufficiali al 3,82%, di 149 punti base superiore rispetto ai tassi attuali. Tuttavia, due dati deboli consecutivi sull’inflazione potrebbero continuare ad agevolare un allentamento nei tassi a lungo termine, andando a rimuovere pressione dai mercati del credito.

---

Algebris Investments’ Global Credit Team