Ahead of the Curve | venerdì 11 giugno 2021

Inflazione USA – La manodopera non c’è e gli USA riscoprono la crescita dei prezzi.
Negli Stati Uniti, la ripartenza dell’economia è ormai ben avviata e se da un lato l’offerta di lavoro è limitata, dall’altro si assiste ad un’impennata della domanda, con l’apertura di posti di lavoro ai massimi pluridecennali e le piccole imprese che segnalano difficoltà mai viste nel coprire le posizioni aperte. Questo sta generando una forte accelerazione nella crescita dei salari, in particolare tra i lavoratori a basso reddito. Nel frattempo, il mercato obbligazionario si sta scrollando di dosso chiari segnali di inflazione, accettando pienamente la narrativa della Fed sui fattori transitori, nonostante driver d’inflazione “appiccicosi” come il costo delle abitazioni continuino a sorprendere al rialzo (+0,31% mese su mese a maggio, il livello più alto in oltre due anni). A nostro avviso, ci vorranno diversi mesi prima che il dibattito sul fatto che la creazione di posti di lavoro sia o meno così forte come sembra si risolva e se le pressioni inflazionistiche che stiamo vedendo siano sostenibili sul lungo periodo. Ma il rischio per il mercato obbligazionario sembra sempre più asimmetrico man mano che i tassi reali diventano ancora più negativi e le aspettative di inflazione continuano a salire. Guardando agli ultimi tre decenni, i rendimenti nominali a 10 anni di ~1,4% (dove scambia attualmente il Treasury) sono coerenti con l’indice dei prezzi al consumo (CPI) che si attesta attorno all’1% per la parte ‘core’. Il valore percentuale del CPI di questa settimana è stato del 3,8% – anche se si tratta evidentemente di un picco temporaneo, considerando che i tassi reali sembrano troppo bassi e le attività ad alta duration sembrano vulnerabili. I titoli finanziari, ovviamente, beneficerebbero di un aumento dei tassi, ma anche in un contesto di tassi più bassi e più lunghi, avrebbero comunque performance positiva, dato che i rendimenti dell’8-12% sembrano sempre più interessanti sia su base relativa che assoluta.

Risparmio gestito – L’Europa ruggisce ed offre opportunità.
I flussi nel settore del risparmio gestito in Europa sono stati importanti da novembre 2020, quando gli annunci dei vaccini hanno dato il via alla rotazione value / growth. Il settore continua a mantenere flussi elevati anche sette mesi dopo, con una crescita del 5% annualizzato a maggio – in netto contrasto con gli Stati Uniti, dove il mercato ha visto uscite del 2% annualizzato. Inoltre, stiamo assistendo ad alcuni picchi, in particolare in Italia, dove i flussi hanno iniziato ad accelerare tra i gestori patrimoniali e le società del risparmio gestito, con alcune aziende che hanno registrato una crescita annua del 10% a maggio. Ci aspettiamo che questa tendenza continui con l’investimento dei risparmi in eccesso e il ritorno di appetito per il rischio.  In particolare, stiamo prestando particolare attenzione al settore degli asset manager italiani, data l’accelerazione della crescita organica, le valutazioni interessanti e la possibilità di guadagnare quote di mercato attraverso il consolidamento delle banche.

Vaccini in Asia – Banche sudcoreane pronte a trarne vantaggio dall’aumento della diffusione.
Anche se la maggior parte dei Paesi asiatici ha superato la pandemia da COVID-19 relativamente bene, il ritmo delle vaccinazioni è sempre stato più lento rispetto all’Occidente. Un ritmo che sta ora iniziando a cambiare, con Cina, Corea del Sud, Giappone, Australia che hanno visto un’accelerazione nel loro tasso giornaliero di vaccinazioni nell’ultimo mese. La Corea del Sud si distingue, con un ritmo ora alla pari a quello attuale dei Paesi europei e a quello degli Stati Uniti al picco. Questa situazione risulta essere particolarmente interesante per il settore bancario oggi, con valutazioni sotto lo 0,5 di valore contabile per le banche che produrranno ROE del 9-10%. C’è anche la possibilità che si verifichino rialzi dei tassi entro la fine di quest’anno, il che dovrebbe spingere i rendimenti ancora più in alto. Per un Paese che ha superato la crisi COVID meglio della maggior parte dei Paesi a livello globale, con un conseguente blocco più contenuto dell’attività economica e dei potenziali NPL per le banche, crediamo che queste valutazioni siano molto interessanti e manteniamo un approccio conservativo poichè vediamo un upside del 50%.