Ahead of the Curve | Venerdì 19 novembre 2021

Commerzbank in dolce attesa con l’aumento dell’inflazione e la riduzione dei costi
Commerzbank ha sottoperformato l’indice bancario europeo del 10% dallo scorso ottobre – da allora, abbiamo visto l’annuncio e la distribuzione dei vaccini, l’attività economica avvicinarsi ai livelli pre-COVID (e in alcuni casi superarli), e l’inflazione salire in tutto il mondo.  Il mercato sta persino valutando la possibilità di un aumento dei tassi da parte della BCE l’anno prossimo.  È quindi sconcertante che una delle banche con maggior sensibilità a tassi più alti in Europa abbia sottoperformato.  Crediamo che questo rifletta lo scetticismo di mercato sulla redditività di Commerzbank, che ha sofferto a lungo nonostante i numerosi sforzi di ristrutturazione dei costi.  Tuttavia, crediamo che il nuovo piano strategico, “Strategy 2024, annunciato all’inizio di quest’anno sia ambizioso e realizzabile, e i recenti segnali indicano che potrebbe anche essere superato.  L’obiettivo del piano è ridurre la base dei costi del 20% dai livelli del 2020 – questo è in contrasto con gli ultimi due piani annunciati nel 2016 e nel 2019, che miravano rispettivamente a riduzioni dei costi dell’8% e del 7%.  I risultati del terzo trimestre hanno mostrato un miglior andamento rispetto al piano in diversi indicatori chiave di performance.  Inoltre, si prevede che i ricavi rimangano flat tra il 2020 e il 2024 – questa voce in realtà sembra già essere superata dato il ritmo degli aumenti dei tassi in Polonia, che aumenterà i ricavi della filiale polacca di Commerzbank molto più velocemente del previsto.  Le aspettative di consenso riflettono il pessimismo – il 4% in meno di ricavi e il 4% in più di costi, con un risultato netto inferiore del 20% rispetto al piano.  Sorprendentemente, anche su queste basse aspettative il titolo è scambiato a 5.3x il suo potere di guadagno, che scende ancora di più a 4.4x se la gestione continuerà nel suo andamento.  Combinando questo all’elevata sensibilità a tassi più alti – i profitti potrebbero facilmente aumentare del 50%, ma questo non è insito nelle aspettative – crediamo per questo che Commerzbank possa godere di un buon momentum.  Mentre il piano del 2024 può sembrare molto lontano, con la redditività della banca che sta già recuperando prima del previsto, lo scetticismo di mercato potrebbe ulteriormente diminuire l’anno prossimo quando verrà rispristinato il suo dividendo e contemplerà eventuali buyback per l’anno successivo.

BNP Paribas assume consulenti per vendere Bank of the West
Circa un mese fa, abbiamo scritto della potenziale creazione di valore che potrebbe emergere dalla vendita da parte di BNP Paribas della sua filiale americana, Bank of the West.  Contribuendo solo al 4% dei guadagni, ma con un potenziale valore del 15-20% della capitalizzazione di mercato di BNP, la transazione creerebbe un significativo capitale in eccesso che potrebbe essere restituito agli azionisti attraverso i buyback.  A quanto pare, BNP è d’accordo con noi, dato che questa settimana è emerso che la banca ha assunto dei consulenti per vendere Bank of the West, puntando ad una valutazione di 15 miliardi di dollari.  Tale affare potrebbe far accrescere del 15% i guadagni di BNP, portando effettivamente il multiplo del titolo da un 8.1x attuale a un 7.0x.  Le azioni risultavano già ampiamente scontate, e potrebbero presto diventare ancora più a buon mercato – questa transazione potrebbe rappresentare il catalizzatore per portare le azioni più vicine al valore equo che vediamo essere almeno del 40% superiore.