GLOBAL CREDIT BULLETS | Lunedì 4 luglio 2022

Mercati – Sta emergendo del valore.
Giugno ha chiuso la prima metà dell’anno all’insegna della volatilità. Il mese è stato uno dei peggiori registrati dal marzo 2020, con le azioni in calo dell’8-10% e il credito high yield del 7-8%. I tassi sono aumentati a inizio mese, per poi riscendere rapidamente, poiché i mercati hanno riconsiderato i timori di recessione e le possibilità di tagli nel 2023. Nel complesso, cominciamo a vedere emergere del valore nel mercato del credito. Gli indici CDS negli Stati Uniti e in Europa prezzano tassi di default annuali nell’ordine dell’8-10%, ben al di sopra dei livelli recenti e in linea con scenari economici estremi. Gli emittenti investment grade hanno subito un significativo repricing e pagano rendimenti pluriennali ai massimi, grazie alla combinazione di un riprezzamento degli yield e di un allargamento degli spread. Gli emittenti ciclici stanno iniziando a pagare rendimenti che scontano pesanti probabilità di stress, nonostante i fondamentali solidi. In Europa, un AT1 di Intesa paga ora il 13% (alla call). Negli Stati Uniti, le obbligazioni senior di Carnival pagano il 15%. Nelle ultime settimane, il selloff sul mercato obbligazionario è stato amplificato dalla scarsa liquidità, motivo per cui le valutazioni offrono un premio aggiuntivo. I mercati possono rimanere incerti ancora per un po’, ma riteniamo che le valutazioni del credito comincino ad offrire valore. Gli attuali livelli di spread si sono raramente materializzati in passato e, storicamente, sono stati associati a rendimenti pluriennali importanti. Le probabilità di un rallentamento economico su larga scala sono più elevate rispetto a un mese fa, ma probabilmente sono già state ampiamente prezzate. Il selloff di giugno ha, quindi, fortemente confermato la nostra opinione che sia giunto il momento di immergersi nei mercati del credito, poiché la volatilità può persistere ma i livelli attuali iniziano a offrire valore agli investitori di lungo termine.

Inflazione europea – Segnali contrastanti.
I dati sull’inflazione europea di giugno hanno mostrato segnali contrastanti agli investitori. A livello europeo, il dato è risultato in linea alle attese, con lo 0,8% mensile e l’8,6% annuale. Tuttavia, le differenze tra i Paesi sono state significative. La Spagna e l’Italia hanno sorpreso al rialzo (con la Spagna che ha registrato un aumento record del 10,8%), a causa dell’ulteriore incremento dei costi energetici. La Germania ha sorpreso al ribasso, poiché i sussidi governativi sui costi dei trasporti hanno tenuto sotto controllo i prezzi. La Francia ha fornito un dato dell’IPC (Indice dei Prezzi al Consumo) più o meno in linea. In generale, la maggior parte delle voci nel paniere dell’IPC continua a mostrare prezzi in aumento, soprattutto nel settore dei servizi. Si notano, tuttavia, alcuni segnali di assestamento dei prezzi dei beni. Una certa stabilizzazione dei prezzi energetici sarà, quindi, sufficiente a garantire un’attenuazione dell’inflazione a settembre, visto che la risoluzione delle strozzature dal lato dell’offerta di beni è già in corso. I dati attuali, tuttavia, non mostrano segnali di un imminente calo della spinta inflattiva, per cui la BCE dovrà mantenere un tono da falco fino a quando i dati non mostreranno un certo rallentamento. È probabile che la riunione di luglio porti ad un rialzo di 25 pb e a una guidance ancora più forte per le riunioni successive, in linea con il messaggio emerso dalla conferenza di Sintra della scorsa settimana. I dati dei PMI (Purchasing Managers’ Indices) sono stati deboli, sebbene ancora al di sopra dei livelli di recessione. I nuovi ordini sono stati bassi in tutti i settori, suggerendo un ulteriore raffreddamento dell’attività economica dopo l’estate.

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Algebris Investments’ Global Credit Team